UniCredit: Rasches Tapering erspart der EZB Knappheitsprobleme

   Von Hans Bentzien

   FRANKFURT (Dow Jones)--Die Europäische Zentralbank (EZB) muss ihre selbst auferlegten Beschränkungen bei Anleihekäufen nach Einschätzung von UniCredit nicht über Bord werfen, wenn sie die Käufe ab 2018 relativ zügig verringert und bis zur Jahresmitte einstellt. In einer Studie kommen die Analysten Luca Cazzulani und Chiara Cremones zu der Einschätzung, dass bei einem eher langsamen Tapering eine Verknappung deutscher Bundesanleihen droht.

   Unicredit geht von der Annahme aus, dass beim Ankauf öffentlicher Anleihen Deutschlands bisher rund 75 Prozent auf Bundesanleihen entfallen sind, 20 Prozent auf Anleihen öffentlicher Institutionen ("Agencies") und 5 Prozent auf die Anleihen von Bundesländern.

   Zugleich gilt die Beschränkung, dass sich nicht mehr als 33 Prozent einer Einzelemission und nicht mehr als 33 Prozent aller ausstehenden öffentlichen Anleihen im Besitz des Eurosystems befinden dürfen. Zudem orientieren sich die Ankäufe an den Kapitalanteilen der Länder an der EZB.

Rasches Tapering bedeutet Ende der Anleihekäufe Mitte 2018 Unter raschem Tapering verstehen die Analysten, dass die EZB die gesamten Ankäufe zwischen Januar und März 2018 auf 40 Milliarden Euro monatlich verringert und zwischen April und Juni auf 20 Milliarden. Dann würden sie ganz eingestellt. "Unsere Analyse zeigt, dass das Eurosystem dann mit dem Knappheitsproblem bei deutschen Papieren zurechtkommt, auch ohne den bisherigen Mix zu ändern", schreiben Cazzulani und Cremones.

   Sollte sie die Ankäufe in den ersten sechs Monaten 2018 auf 40 Milliarden Euro verringern und in der zweiten Jahreshälfte auf 20 Milliarden, die Ankäufe also erst Ende 2018 völlig einstellen, würden Bundesanleihen knapp, meinen die Analysten. Außerdem würde die Bundesbank bei den Agency-Papieren schon Ende 2017 an das Emittentenlimit von 33 Prozent stoßen.

EZB könnte Emittentenlimit bestimmter Agency-Papiere auf 50 Prozent anheben Für diesen Fall sehen sie zum einen die Möglichkeit, dass die Bundesbank versucht, mehr Anleihen von Bundesländern zu kaufen. Unicredit bezweifelt aber, dass ihr das gelingen würde, weil von diesen Papieren nicht genug auf dem Markt sind. Eine zweite, aus ihrer Sicht realistischere, Option wäre es, das Emittentenlimit bei Agencies von 33 auf 50 Prozent anzuheben - jedenfalls für Papiere jener Emittenten, die nicht direkt Teil des Staatshaushalts sind.

   Die Unicredit-Analysten glauben nicht, dass die EZB derzeit daran denkt, den EZB-Kapitalschlüssel als Orientierungsgröße aufzugeben. Auch gehen sie nicht davon aus, dass Knappheitsprobleme die EZB im Zweifelsfall davon abhalten würden, ihr Ankaufprogramm nur langsam zu beenden. "Die Geschwindigkeit des Tapering wird von den makroökonomischen Daten abhängen und von der Einschätzung darüber, wie es sich auf die Finanzierungsbedingungen auswirken könnte."

   Die aktuelle Forward Guidance der EZB sieht vor, dass die Anleiheankäufe mit einem Monatsvolumen von 60 Milliarden Euro auf jeden Fall bis Ende 2017 fortgesetzt werden. Über das Vorgehen ab 2018 hat sie noch nicht entschieden. Manche Ökonomen erwarten, dass sie ab Juni zumindest keine Anhebung des Ankaufvolumens mehr in Aussicht stellen wird.

   Kontakt zum Autor: hans.bentzien@dowjones.com

   DJG/hab/smh

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   May 16, 2017 10:16 ET (14:16 GMT)

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